槓桿投資#3 – 債券槓桿+REIT

槓桿投資#3 -債券槓桿+REIT

 

續上回

 

槓桿投資例子三:債券槓桿+REIT

 

上網見到有人提出「債券槓桿+REIT」,網文內容圖文並茂,於是又可以有另一槓桿投資例子作討論。

 

網文內的「債券槓桿+REIT」操作方式大致如下:

 

「Bond 以短債為主,一般不長於3年(部份有5年),會利用債券本身的倉值(LTV)做槓桿投資,增加回報率。REITs一般不做槓桿,利用其價格波動性(Volatility)較低及高倉值的優勢,可作為槓桿債券組合的有效緩衝(Buffer),並作為滿足臨時現金需要的「提款機」,提升了整個投資組合(Investment Portfolio)的資產流動性及穩健性。」

 

可惜此文章及其網站內其他文章都沒有「債券槓桿+REIT」的回報及波幅的計算結果,惟有自己動手計一計。

 

整個投資組合的本金分別投資於短期高息債券(疑似是直債)及香港上市的房地產信託基金,按文章提及「目前REITs組合的持倉比例已遠較債券組合高」,假設40%本金投資於短期高息債券,60%本金投資於房地產基金

 

短期高息債券方面,文章提及年期約3年至5年,不知是債券全期年期是3年至5年,還是債券到期剩餘年期是3年至5年。網文圖表又指出息率為7%(註:於2017年1月7日的iMoney專欄,同一作者改說債券息率是5%),不知是票面息率(coupon rate)或是孳息率(yield)。另外,利息方面說是2%(註:本文寫成時是2%,後來網文改成為1.5%,而於2017年1月7日的iMoney專欄,同一作者說利息是1.5%),沒有交代是否浮息,以下假設為LIBOR+1.5%,而債券槓桿則為4倍。對比一下1倍左右槓桿的住宅按揭,現時按揭息率是HIBOR +1.4%,而以高息債券作4倍槓桿,利息是LIBOR +1.5%的假設已經算是低,

 

有樣更奇怪的,是債券內容:

 

「債券組合本身的設計是將不同派息月份的債券放在一起,使每月均會收到債券利息,以達至每月出糧的效果。」

 

似乎是用債券梯級(Bond Ladder)形式,去將派息月份打散。

 

可是,一般直債每隔半年派一次息,達至「每月出糧」的效果需要起碼有6組直債,但要揾齊分散12個月派息的直債都頗有難度。此外,債券梯級(Bond Ladder)通常用來打散到期年份,以控制整體平均到期年期(Time to Maturity)。對於個人投資者來說,應該是現金流(cash flow)緊張,每月要靠債券派息去支付借貸利息及其他債項,才需要「每月出糧」效果;否則刻意地製造「每月出糧」的操作方式不知所為何事。

 

孳息率為7%的直債,於2017年1月的Fundsupermart資料只有少於10隻,大部份是內房公司,信用評級是有等於無,見下表。

 

點擊上圖放大

 

將「債券槓桿+REIT」的各投資物的投資比重、回報及波幅綜合如下(參考此文):

 

投資比重 年均回報 按月波幅
短期高息債券(本金部分) 40% 7% 3.6%(由2007年至2016年,假設波幅與HYG,iShares iBoxx $ High Yield Corporate Bond ETF一樣,但內房直債的波幅肯定高於HYG)
短期高息債券(借貸部分) 40%*4=160% 7% 3.6%(同上)
借貸利息 160% -2%(如果是LIBOR+1.5%,未來數年會去到-3%) 0.8%(由1986年至2016年計算)
REIT 60% 11.5%(計入派息) 6.2%(由2006年至2016年計算,假設與恒生房地產基金指數一樣)

 

 

整體年均回報是:

 

40%*7%+160%*7%-160%*2%+60%*11.5%=17.7%

 

 

關聯系數假設為+1,整體按月波幅便是:

 

SQRT(

(200%*3.6%)^2+(160%*0.8%)^2+(60%*6.2%)^2        

+2*200%*3.6%*160%*0.8%*1

+2*60%*6.2%*160%*0.8%*1

+2*200%*3.6%*60%*6.2%*1)

= 12.2%

 

理想的情況是:年均回報為17.7%及按月波幅為12.2%。「半凱利」為17.7%/(12.2%*12^0.5)^2/2=0.50「兩倍全凱利」為1.98。

 

但是,如果由理想返回現實,做少許敏感性分析(Sensitivity Analysis),即是直債的息率降低至5%,借貸息率上升至3%,年均回報便會下降至12.1%;再考慮直債的按月波幅為4.6%,整體按月波幅便上升至14.2%,令「半凱利」下降至0.25,「兩倍全凱利」為1.00,長期本金增長率會是。可見此「債券槓桿+REIT」槓桿例子的「半凱利」對債券息率及波幅、借貸息率等變數非常敏感。

 

此「債券槓桿+REIT」槓桿例子,當出現按月波幅為14.2%的情況,無論是年長、年輕甚至連未出世的都不可取。更悲觀的情況,要知未來幾年加息是大趨勢,而REIT對息口非常敏感;另外,長期LIBOR平均為3.9%,當借貸息率再升,年均回報便再下降,這多項不利因素會令「兩倍全凱利」會少於1,長期本金增長率會是負數,等於不斷倒錢落海,是自殺行為(見此),莫說如果出現高息直債的違約(見1 2),所有投資本金便會化為烏有,還欠下週身債。

 

不想傾家蕩產的,只有降低槓桿比率,減少借貸,將按月波幅由12.2%至14.2%降低至10%以下,而「半凱利」起碼高於0.5,才可以開始考慮一下(見年歲波幅一文)。

 

如果需要像「債券槓桿+REIT」一樣的12.2%高回報,還不如考慮2.6倍槓桿去買LQD ETF(iShares iBoxx $ Investment Grade Corporate Bond ETF),本金出28%,借款72%,借貸息率為3%之下的年均回報亦有12%,而且按月波幅只有10%,「全凱利」接近等於1。同樣是債務,同樣是槓桿,運用LQD或同類ETF做槓桿,橫豎睇都比「債券槓桿+REIT」更好。

 

還是那句,像「債券槓桿+REIT」一樣的按月波幅14%以上,捱不到8年至10年(一個經濟週期)便會出現下跌超過70%的年份,如「債券槓桿+REIT」佔整體資產一大部份的話,要做好心理準備,絕對不適合一心幻想只賺不賠的人。

 

所以,執行所有投資策略之前,尤其是槓桿投資,務必先用回報及波幅照一照,配以凱利數字,好壞全部現形。

 

見另文「財務自由的迷思

 

下文續

12 comments Add yours
  1. 你好,
    我想請教, 我有些MPF資產沒有投資任何東西, 如果想投資REIT (如823,405), 請問有沒有哪隻MPF有此選擇?

    1. 你好,現時MPF的股票基金,絕大多數是按地域分類,例如:香港、亞洲、環球等,如你所說按行業的分類,暫時只有「宏利MPF康健護理基金」(見書中128至130頁)。至於主力投資於REIT的,暫時未見有。

      香港上市的REIT,如果是恒指成份股例如領展,一般的MPF的香港股票基金都會持有,但比例肯定不多,例如於永明強積金香港股票基金(見此),領展只佔2.6%。

        1. 恒生現時有兩個強積金計劃,一個計劃叫「恒生強積金智選計劃」,另一個叫「恒生強積金自選計劃」,這些只是名稱而已,網名來的,亦可以叫「A餐」及「B餐」。

          所有強積金計劃內的成份基金都可以自由選擇,像車仔麵選擇配菜一樣,但可供選擇的成份基金,每一個計劃都有分別。

          「恒生強積金自選計劃」現有10隻成份基金可供計劃成員選擇(見此),內裡股票基金較全面,有環球、美國、歐洲、亞太、恒指、恒生H股指數。

          所有強積金計劃都沒有單一股票或單一投資物可供選擇,是由於法例規定單一投資物不得超逾成分基金資金總額的10%,所以如果指數內的重磅股比重超過10%,成分基金要將該股比重下調。

          所以說,計劃成員可以自由選擇基金,但不能自由選擇單一股票或單一投資物。

          強積金的基本資料可詳細見此

  2. 新手文一篇

    「REITS 對息口敏感」

    淨係呢一句已顯作者對REITS了解未深

    債券和reits
    某網主早年低息環境下主打的策略
    佢呢家都唔係主力呢飯啦

    就算佢仲有咁操作
    你估佢唔識調節風險咩

    你攞人地以前主力操作去批評
    根本就冇意思

    仲有 亦唔見你推薦既etf有幾好
    跟你早買隻LQD etf既話
    已經跌到喊

    1. 陳生:

      多謝你仔細閱讀,現遂點回應交流一下:

      「REITS 對息口敏感」淨係呢一句已顯作者對REITS了解未深 < --請問閣下對REITS及息口關係的見解如何?能否提供REITS及息口的關聯系數?並且閣下對 http://www.investopedia.com/articles/04/110304.asp 內的Figure 3及Summary 的看法如何?

      債券和reits 某網主早年低息環境下主打的策略 佢呢家都唔係主力呢飯啦< --引用此網文是作討論槓桿波幅計算,原文於網站刊登於2016年8月20日,另外又於2017年1月7日的iMoney刊登,距今不足1年,何謂早年?如果策略已經過時,為何不斷重覆提出?

      就算佢仲有咁操作你估佢唔識調節風險咩 < -- 如果識調節風險是否亦應提醒讀者?

      你攞人地以前主力操作去批評 根本就冇意思  < -- 太陽底下無新事,市民大眾因高回報的吸引而墮入槓桿陷阱經常出現,批評槓桿陷阱正是本文重點。

      仲有 亦唔見你推薦既etf有幾好 跟你早買隻LQD etf既話 已經跌到喊  < -- LQD不是推薦,而是對比「債券槓桿+REIT」槓桿例子在同一回報下,有更低波幅的選擇(例如LQD),再者2.6倍買LQD有10%波幅,亦是不人人適合,見 "www.mpfdiy.com/2016/11/衡量自己可以承受的風險" ‎。另外,「LQD跌到喊」是指哪一年?2016年LQD全年升2.78%,加上3.2%派息,2016年全年合共有近6%回報。

      此文重點不是討論債券及REITs的好與壞,反而,REITs於《積金大反擊》第105頁是長期最好的投資。此文重點只是討論槓桿,提醒各位不要只注意槓桿之下的高回報,更要注意槓桿之下的高波幅。REITs的按月波幅已達6%及高息直債的波幅達4%,反而低波幅的投資物如投資級別債券基金,本身波幅大約2%,是做槓桿的更好選擇,再重申一次不是叫人做槓桿,而是決定了做槓桿之後,仍然要控制波幅。

  3. 您好,想請教,因為看到您的文章有提到到債券槓桿計算,但有些地方想不通,故在此叨擾.
    ex
    1.房子抵押八成套現100元 需要付銀行年利息1.6%
    2.拿這100元去ib買債券a 100 票面利率4%
    3.再槓桿80元去買債券b 100 票面利率5% 需要付ib 年利息1.8%
    4.債券a債券b同時每半年拿到利息,一年兩次
    5.每半年拿到馬上買債券c 100 年利率 4.5% 賺取複利
    6.持有直到又賺了一百元賺回一個本金

    有3個問題
    a.槓桿率是多少?
    b.賺到100元要多久時間?
    c.複利半年一次跟一年一次有差別嗎?

    謝謝

    1. 有點像財務考試題目,大家一同討論一下:

      a.槓桿率是多少?

      先定義槓桿率=債務現值/資產現值,資產現值=債務資產現值+本金資產現值,槓桿率=0%即是沒有債務,如果槓桿率大於50%,債務便大於本金。(另外亦有計法是槓桿率=債務現值/本金現值)

      槓桿率可以分開於每次改變投資組合時計算一次:

      1. 原始持一層樓值125元,負債0元;槓桿率=0/125=0%
      1a. 持一層樓值125元,抵押八成,即持現金125×80%=100元;槓桿率=100/(125+100)=44%
      2. 拿這100元去ib買債券a:持一層樓值125元,持債券a值100元;槓桿率=100/(125+100)=44%
      3. 再槓桿80元去買債券b,即持一層樓值125元,持債券a值100元,持債券b值80元;槓桿率=(100+80)/(125+100+80)=59%
      4. 付息及收息時間會有少少影響資產總值,假設半年後才一之過計算所有利息,
      4a. 房押付利息=100x-1.6%/2=-0.8元(簡化)
      4b. 債券a收息=100×4%/2=+2.0元(假設債券買入價等於票面價)
      4c. 債券b收息=80×5%/2=+2.0元(假設債券買入價等於票面價)
      4d. 再槓桿80元付利息ib =80×1.8%x/2=-0.72元
      合計=-0.8+2+2-0.72=2.48元

      此時,槓桿率=(100+80)/(125+100+80+2.48)=58.5%

      此處房子負債不變,還息不還本,但實際應該不會出現,實際上會從2.48元取出一定金額去償還分子的100元借貸,分子及分母總數會一同減少;反而,房價、債券a的現價及債券b的現價會加減分母,例如如果三者皆跌10%,即減(12.5+10+8=)30.5元,
      槓桿率=(100+80)/(125+100+80-30.5+2.48)=65%

      由於槓桿率=債務現值/資產現值,資產現值的波幅時時刻刻影響槓桿率,當槓桿率>100%,本金蝕光變負數,便出現「資不抵債」。

      5. 將淨利息收入(2.48元)買債券c ,沒有改變債務現值及資產現值,分子分母不變,所以槓桿率不變。

      b.賺到100元要多久時間?

      6. 此時你是假設只有利息收入,沒有考慮資產價值升跌。將債券abc減去付房押及ib的正利差收入,將來全部買入債券c。先不考慮房價、債券及借貸利率的變化:
      第一個半年收2.48元(見上)
      第二個半年收2.48+2.48×4.5%/2=2.536元,累計收2.48+2.536=5.02元
      第三個半年收2.48+5.02×4.5%/2=2.593元,累計收5.02+2.593=7.61元
      如是者,用EXCEL拉一拉,得出第二十九個半年(即14.5年)就會累計收100元。

      只要每期列出金錢的出入及資產現值,便能計算出各期的槓桿率。

      上述1至6的槓桿操作,只是一廂情願的童話,如果加入考慮房價、債券及借貸利率的變化,以及凱利數字,會比起本站的槓桿例子更差。

      半年收2.48元,第一年收5.02元,本金125元,首年回報只有5.02/125=4%,有很多其他投資都有此回報,波幅更低。

      c.複利半年一次跟一年一次有差別嗎?

      見此文 

      另外要考慮個人心理及利息收付規律,如果現金流緊張,要靠收息去支付房貸利息,那麼可能要月月收息才頂得住;另一方面,如果收息用來買新投資物,這些少少利息金額是否足夠買入一手或一次新投資物。

      如果IB是指Interactive Broker,要看看能否按足80%及年利息是否1.8%,現時(2017-6-22)於IB要借340萬美元才有1.8%利率,借英磅及歐羅的利率會低少少,但有匯率及買賣差價又會增加風險。

      槓桿是雙面刃,投資者能夠承受差的一端,才能享受好的一端。如果樓宇是唯一自住,未來加息又是大趨勢,「按樓槓桿買債再槓桿」這個策略,回報及波幅要控制得很好才成。

      閣下應該都是對這類「借錢再槓桿」的投資策略感覺到不安,所以落實前與其他人交流,這種態度值得欣賞,因為三思後亦可以不行。

      1. 感謝版主熱心即時且周密的回覆,說交流是板主過謙,敝人獲益於版主指導更多。中文網站上債券槓桿的計算收益和風險應是版主寫得最為清楚,故把自身所遇到的問題簡化成上述,並非考試問題(笑),冒昧請教版主。

        自身的情況是
        1.有閒置的土地和房子
        2.無貸款
        3.獲取的利息收入可以直接再投資債券賺取複利

        故希望透過
        a.按樓抵押套現,透過ib買債券,賺取利差
        但因為此種方式要賺一倍,若利差是3%就大約要33年之譜
        故再想
        b.按樓抵押套現,透過ib買債券,再債券槓桿,賺取利差
        能壓到15年內賺一倍也就是6%多

        但複雜性就又拉大,提出請教版主的問題已經是簡化的主要問題(獲利率和風險),還有
        1.升息2.匯率3.到期期間4.債券折溢價的計算5.槓桿率低於多少要補繳錢和可能性6.實務上執行的細節 等等問題

        而深知b.按樓抵押套現,透過ib買債券,再債券槓桿,賺取利差
        的方式雖然獲利增加但也是風險拉高,擔心賺了利息賠了房子或土地得不得償失,因為想先請教計算再確認,若不可行,採a.按樓抵押套現,透過ib買債券,賺取利差 或a.和b.方式皆不執行.

        1. 你好,如果閣下有閒置的土地和房子,何不先處理一下「閒置」,考慮打理/裝修/建設/置換一下閒置的土地和房子,以增加租金收入。因為一般來說,房地產的回報比債券高。

          如果一定要投資債券的話,透過ib買美債亦有不同的選擇,不一定要大額。由5至10萬美元或更少開始,慢慢了解閣下自己的整套策略的實際運作,經歷一下半年至一年的派息週期,使自己充分掌握資金的進出走向。

          初始資金可先以自身儲蓄,以減低複雜度;槓桿後的債券,風險與股票無異,閣下自問蝕得起所預期賺到的金錢,才好考慮槓桿。

          每個人對快樂安心的定義都不一樣,但高槓桿投資者的心理壓力,不是人人可以承受。

    1. 用衍生工具去控制波幅是可行的,亦是衍生工具的其中一種功能,但用於槓桿投資可能無嗰樣整嗰樣。進行槓桿投資就是要承受高風險,從而獲取高回報。如果要降低波幅的話,直接降低槓桿比率便成,不需要又做多一樣衍生工具投資。利率掉期要有對手及中間人,其中的費用、差價、條款及實際利率等一大堆考慮,並不值得個人投資者使用,不如降低槓桿更為直接。

      本站及本文不是為提倡槓桿投資而設,反而是提醒大家不盲目追求高回報。如是槓桿愛好者及進深者,請向專業理財顧問查詢。討論愈多會愈助長盲目槓桿的歪風,累己害人。

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