經得起220年歷史考驗的防守性投資策略
呢篇由 Guido Baltussen 等專家撰寫嘅論文《The best defensive strategies: two centuries of evidence》，研究咗由 1800 年到 2021 年長達 222 年嘅全球金融數據。佢哋分析咗喺呢兩個世紀入面，當傳統嘅股票同債券 60/40 組合失手嘅時候，邊啲防守策略最能夠發揮作用 。
以下係根據論文內容重點會放喺 DAR4020 同埋 Trend-following（趨勢跟隨）配合 60/40 組合 嘅內容。
- 傳統 60/40 組合嘅痛點
傳統投資者通常依靠「60% 股票 + 40% 債券」嘅組合嚟獲取長線回報 。雖然呢個組合喺過去 222 年入面，平均每年有大約 7% 嘅回報，但係佢嘅波動同「跌幅」（Drawdown，即係由高位跌落嚟嘅幅度）係非常之驚人嘅 。
數據顯示，60/40 組合喺呢段歷史入面最大嘅跌幅高達 71.2%（發生喺第一次世界大戰之後，1918 到 1926 年間），而 1929 年大蕭條期間亦都跌咗 45% 。呢啲大跌唔單止令投資者損失慘重，仲會產生「波動拖累」（Volatility drag），即係如果跌咗 50%，要賺返 100% 先可以回本 。所以，搵到有效嘅防守策略係非常重要。
- DAR4020 策略：防禦性絕對回報嘅進階版
DAR 全稱係 Defensive Absolute Return。呢個概念最初由 Cavaglia 等人喺 2022 年提出（稱為 DAR original），而呢篇論文嘅作者就將佢改良成 DAR4020 。
DAR4020 嘅運作原理：
- 相關性 correlation 排序：系統會每個月觀察一大堆投資因子（Factors，例如價值因子、低風險因子、動力momentum 等），計算佢哋喺過去 60 個月入面，同「60/40 組合」嘅相關性（Correlation） 。
- 揀選因子：相關性愈低（甚至係負相關），排名就愈高 。
- 40/20 分佈：
- 長倉 (Long) 40%：買入排名最高、同 60/40 最唔相關嘅因子（大約 10 個因子） 。
- 短倉 (Short) 20%：沽空排名最低、同 60/40 最相關嘅因子（大約 5 個因子） 。
- 原本嘅 DAR (Original) 係 33% 長倉配 33% 短倉，回報接近零；但 DAR4020 透過增加長倉比例，成功攞到因子嘅長期溢價（Factor premia），令到策略喺冇跌市嘅時候都有正回報 。
DAR4020 嘅實戰表現：
- 即時保護：因為 DAR4020 本質上同 60/40 係負相關（Beta 大約係 -0.18），所以當股市一轉跌，佢通常會即刻升，好似買咗 Put Option（認沽期權）咁 。
- 極端數據：喺 60/40 表現最差嘅 10% 月份入面，DAR4020 平均每個月可以賺 1.0% 。
- COVID-19 案例：2020 年 2 月至 3 月，60/40 跌咗 12.4%，Trend-following 輸咗 1.1%，但 DAR4020 反而升咗 5.0% 。
- 控制按年波幅 為5% (= 按月波幅 1.44%) 的年均回報：約 +2.3%
- Trend-following (趨勢跟隨)
趨勢跟隨（通常用 12 個月嘅時間序列動量 Time-series momentum）嘅防守策略。
趨勢跟隨嘅特性：
- 跨資產運作：喺股票、債券、外匯同商品市場入面，邊個升就買邊個，邊個跌就沽邊個 。
- 反應時間：趨勢跟隨嘅弱點係「轉折點」。當跌市啱啱開始嘅時候，仲揸緊升緊嘅貨，所以往往會喺跌市初期跟住跌 。但只要跌市持續（例如超過三個月），就會轉身沽空，開始賺大錢 。
- 長期回報：比起 DAR4020，趨勢跟隨喺牛市（Good states）嘅表現通常更好，所以佢嘅長期平均回報（Unconditional return）會高啲 。
- 控制按年波幅 為5% (= 按月波幅 1.44%) 的年均回報：約 +4.8%
- DAR4020 同 Trend-following 嘅互補性 (Complementarity)
文章最重要嘅一個發現，係呢兩種策略係「天生一對」，可以用嚟完美保護 60/40 組合 。
- 時間差保護：
- DAR4020 負責跌市初期嘅即時保護（即係「快」嘅防禦） 。
- Trend-following 負責長時期大崩盤中段到尾段嘅盈利（即係「慢」嘅防禦） 。
- 結合建議：文章作者建議簡單將呢兩者以 50/50 嘅比例 混合 (MPFDIY 註: 文章作者們唔通有睇拙作 – 積金大反擊?)。數據顯示，呢個50/50混合策略喺 222 年入面所有重大跌市入面（drawdown跌幅超過 20%），比單一使用任何一種策略都更加穩陣 。
- 兩世紀嘅歷史證據綜合
論文將啲防守策略放喺唔同嘅歷史背景入面測試，得出以下結論：
- 因子策略係有效嘅：除咗 DAR，傳統嘅股權因子好似「低風險」（Low-risk）、「質量」（Quality）同埋「價值」（Value）都提供到唔錯嘅防守力 。
- 黃金同 Put Option 唔好使：
- 黃金：雖然好多人以為黃金避險，但 222 年嘅數據話俾我哋聽，黃金同 60/40 嘅相關性並唔穩定，喺好多大跌市入面佢其實係幫唔到手，甚至係負回報 。
- Put Option：雖然好有效，但係太貴。長期買 Put 會嚴重損耗你嘅回報，好似不斷交昂貴保費咁 。
- DAR4020 嘅優越性：佢喺通脹時期、衰退時期、甚至係未有聯儲局（Pre-Fed）嘅年代，表現都非常穩定 。
總結給投資者的建議
如果想保護傳統股債 60/40 組合，唔應該只係靠買債券或者買金 。根據呢篇論文：
- DAR4020 係目前最強嘅防守工具，佢利用因子之間嘅相關性嚟做對沖，而且因為有 40/20 嘅偏好，長線仲可以賺到錢 。
- 結合趨勢跟隨：將一部分資金放喺 Trend-following，一部分放喺 DAR4020，可以確保你無論係遇到「閃崩」（例如 COVID）定係「陰跌」（例如大蕭條），個倉都有嘢撐住 。
- 注意波動拖累：防守策略嘅價值唔單止係賺錢，更重要係減少跌幅，令投資者唔使喺低位蝕咗大部分本金，咁樣長線嘅財富累積先會快好多 。
呢份文章證明咗，多元資產嘅防守策略（Multi-asset defensive strategies）係比單一資產對沖更加可靠嘅選擇 。
延伸閱讀
https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?_bhlid=eae6cef9471c57bfd7d2354a566b4772dbf55d6b&abstract_id=5815464